《投資者網(wǎng)》王健凡

2024年8月8日，黑芝麻智能（02533.HK）在港交所主板掛牌上市。

值得注意的是，黑芝麻智能作為港股市場(chǎng)首個(gè)自動(dòng)駕駛芯片企業(yè)，同時(shí)也是港交所第二家根據(jù)"18C章"上市的公司。

黑芝麻智能的上市過程并非一帆風(fēng)順。公司最初計(jì)劃在科創(chuàng)板上市，但在A股審核趨嚴(yán)的背景下，最終轉(zhuǎn)向香港市場(chǎng)。

2023年1月，公司開始籌劃赴港上市；同年6月首次提交申請(qǐng)未果。2024年3月再次申請(qǐng)，最終得以成功上市。

融資方面，公開資料顯示，黑芝麻智能在上市前進(jìn)行了10輪融資，累計(jì)融資金額超過7億美元。投資者包括小米、吉利、蔚來、聯(lián)想、騰訊等知名企業(yè)。

上市首日大跌26.96%

作為港交所第二家借助18C規(guī)則上市的企業(yè)，黑芝麻智能的首日交易表現(xiàn)未能延續(xù)先行者晶泰科技首日大漲10%的勢(shì)頭。

相反，公司上市首日股價(jià)經(jīng)歷了顯著的跳水。開盤即較招股價(jià)下跌33%，雖然午后跌幅一度收窄至18.6%，但收盤時(shí)仍以26.96%的跌幅收官。

結(jié)合公司此前公開發(fā)售部分僅錄得1.52倍超購，并以招股價(jià)區(qū)間下限28港元/股定價(jià)。這表明，盡管18C規(guī)則為未盈利科技企業(yè)提供了上市機(jī)會(huì)，但市場(chǎng)對(duì)此類公司的估值和未來發(fā)展仍持保守態(tài)度。

事實(shí)上，在整體市場(chǎng)環(huán)境趨于謹(jǐn)慎的背景下，當(dāng)前并非理想的上市時(shí)機(jī)。然而對(duì)黑芝麻智能而言，成功上市已是難能可貴的機(jī)遇。

截至2023年底，公司仍面臨著嚴(yán)峻的資金壓力：應(yīng)收款1.65億元，流動(dòng)負(fù)債3.34億元，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出10.58億元。雖然賬上仍有12.98億元現(xiàn)金，但這筆資金預(yù)計(jì)僅能維持15個(gè)月的運(yùn)營。

在一級(jí)市場(chǎng)融資渠道日益收窄的情況下，通過IPO"輸血"早已成為當(dāng)務(wù)之急。

港交所18C規(guī)則自2023年3月31日生效，主要針對(duì)未開啟商業(yè)化或處于商業(yè)化初期的科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)，允許無收入、未盈利的科技企業(yè)赴港上市。此背景下，自動(dòng)駕駛行業(yè)掀起了一股"港股上市潮"。

除黑芝麻智能外，速騰聚創(chuàng)、地平線等越來越多的企業(yè)選擇在規(guī)模商業(yè)化前夕通過港股進(jìn)入資本市場(chǎng)，以緩解當(dāng)前的資金壓力。

目前看來，除黑芝麻智雖搶先獲得了資本市場(chǎng)的"入場(chǎng)券"，但能否有效利用這一優(yōu)勢(shì)仍有待觀察。

寡頭市場(chǎng)下難突圍

黑芝麻智能成立于2016年7月，主要業(yè)務(wù)涵蓋智能汽車SoC和自動(dòng)駕駛產(chǎn)品解決方案。

公司的發(fā)展恰逢新能源汽車市場(chǎng)擴(kuò)張和汽車電子架構(gòu)變革的機(jī)遇期，加之全球"芯片荒"和國產(chǎn)替代的趨勢(shì)，為其提供了快速成長(zhǎng)的土壤。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，黑芝麻智能的營收呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。從2021年的6050萬元增至2023年的3.12億元，公司營收增長(zhǎng)超過5倍。其中，在自動(dòng)駕駛產(chǎn)品及解決方案領(lǐng)域，交易量從35筆增至298筆。

然而，與營收增長(zhǎng)形成鮮明對(duì)比的是公司持續(xù)擴(kuò)大的虧損。同期凈虧損從23.57億元激增至48.55億元，累計(jì)虧損近百億元。

這種"增收不增利"的現(xiàn)象，折射出芯片行業(yè)"重投入、長(zhǎng)周期"的特性，也凸顯了公司在激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中面臨的巨大壓力。

高額的研發(fā)投入是公司虧損的原因之一。2021年至2023年，公司研發(fā)投入從5.95億元增至13.63億元，呈現(xiàn)明顯的上升趨勢(shì)。

還有一點(diǎn)不可忽視的在于，芯片行業(yè)的頭部效應(yīng)遠(yuǎn)超其他產(chǎn)業(yè)，中下游企業(yè)不得不面對(duì)頭部企業(yè)強(qiáng)大的虹吸效應(yīng)。在這種"強(qiáng)者恒強(qiáng)"的格局下，后來者要突出重圍難度極大。

弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，2023年國內(nèi)收入排名前五的主要自動(dòng)駕駛芯片廠商中，行業(yè)領(lǐng)軍者M(jìn)obileye和英偉達(dá)合計(jì)占據(jù)了51.2%的市場(chǎng)份額。相比之下，黑芝麻智能僅以2.2%的份額排名第五，與行業(yè)巨頭的差距懸殊。

而技術(shù)快速迭代的芯片行業(yè)，客戶更傾向于選擇技術(shù)更成熟、市場(chǎng)地位更穩(wěn)固的供應(yīng)商。這一點(diǎn)從黑芝麻智能飽受詬病的客戶留存率中可見一斑。

招股書顯示，公司基于SoC的解決方案客戶留存率在2021-2023年分別為0%、60%和37%，基于算法的解決方案客戶留存率則為50%、33%和29%。

站在當(dāng)前的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，黑芝麻智能無疑正處于一個(gè)關(guān)鍵的發(fā)展階段。

一方面，公司需要持續(xù)進(jìn)行高額研發(fā)投入，以縮小與行業(yè)領(lǐng)先者的技術(shù)差距；另一方面，又面臨著市場(chǎng)份額小、客戶基礎(chǔ)不穩(wěn)定的困境。在這種情況下，公司很可能需要經(jīng)歷一個(gè)較長(zhǎng)的高投入、低回報(bào)周期。

資本市場(chǎng)是一個(gè)矛盾的舞臺(tái)：既厭惡風(fēng)險(xiǎn)，又在風(fēng)險(xiǎn)中尋找機(jī)遇。

對(duì)黑芝麻智能而言，僅僅展現(xiàn)希望是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，更要能夠?qū)⑦@份希望逐步轉(zhuǎn)化為實(shí)質(zhì)性的市場(chǎng)成果。

站在智能駕駛產(chǎn)業(yè)的風(fēng)口，黑芝麻智能的挑戰(zhàn)才剛剛開始。智能駕駛芯片作為汽車的"大腦"，不僅關(guān)乎整車的產(chǎn)品力，更是安全性的核心保障。它需要經(jīng)受主機(jī)廠最嚴(yán)苛的審視，從車輛研發(fā)伊始就深度介入，并在漫長(zhǎng)的車輛設(shè)計(jì)開發(fā)周期中不斷接受考驗(yàn)。從產(chǎn)品研發(fā)到實(shí)現(xiàn)規(guī)模化銷售，往往需要跨越一道又一道技術(shù)與市場(chǎng)的門檻。

要真正實(shí)現(xiàn)突破，構(gòu)建起產(chǎn)品和品牌的核心競(jìng)爭(zhēng)力，仍需經(jīng)受時(shí)間的洗禮和市場(chǎng)的考驗(yàn)。投資者網(wǎng)將持續(xù)關(guān)注。（思維財(cái)經(jīng)出品）■